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　　起头：Kevin策略计划

　　Abstract

　　摘抄

　　近期海潮不惊的走势体现出现时商场正在处于预期与战略齐全的某种“弱均衡”，尤其是行将迎来的表里部事件过于进攻但却尚不轩敞，一是好意思国大选的最终包摄，二是国内刺激的力度大小：1）一方面，跟着11月5日大选日不停周边，好意思国大选反而愈发胶著。2）另一方面，国内刺激规模的大小或径直与好意思国大选的扫尾挂钩。因此近期外资动朝上，也能够反馈出外投不雅望的气派。

　　下周，商场的焦点等于好意思国大选。若特朗普胜选，尤其是共和党再箝制众议院，有可能短期内进一步助推“特朗普来回”，并加多中国商场对关税的担忧。不外，若是真的因此出现较大波动，咱们觉得无谓过于悲悼，反而不错择机再戒指买入。比较之下，其他扫尾偶然王人难以支合手“特朗普来回”的不时，天然，特朗普胜选+民主党众议院依然会带来关税担忧，但对各人金钱和中国商场的增量扰动偏小，不外这可能也意味着战略预期的下降，商场因此或看守震憾样式。但咱们觉得在国内经济调结构的历程中，震憾未必是赖事，急涨却未必是善事，这种情形可能更近似2019年反弹后结构性行情下的弱均衡。

　　建树层面，咱们觉得商场仍以震憾和结构性行情为主，同期密切关心大选后国表里战略变化。更大的波动可能带来更多刺激的支合手，而更少的冲击则对应基本看守近况。结构上，不时关心港股具有上风的结构性契机，如港股互联网科技成长；分成金钱也可能受益于商场波动和央行新的互换便利器具的落地算作对冲。

　　Text

　　正文

　　如何支吾好意思国大选的不同扫尾

　　商场走势讲求

　　港股商场延续往日两周的震憾盘整行情，海潮不惊的走势体现出投资者的不雅望气派，静待下周海表里进攻事件的最终揭晓。指数层面上，恒生指数、恒生国企与MSCI中国辞别小幅收跌0.4%、0.6%与0.8%，恒生科技下落1.2%。板块层面，房地产（+5.7%）领涨，而医疗保健（-5.9%）、保障（-3.4%）和公用功绩（-2.9%）进展则相对逾期。

　　图表：上周MSCI中国指数下落0.8%，房地产领涨，但医疗保健与保障承压

　　贵府起头：FactSet，中金公司计划部

　　商场远景瞻望

　　在资格了9月底至10月初“过山车”般的“大起小落”后，咱们在10月初便合手续指示投资者，恒指或在20，000-21，000点水平震憾盘整（10月13日《商场期待什么样的战略？》）。作念出这一判断的主要基础，是前期恒指冲高到22，500点基本对应了2023年头疫情放开后的情绪高点，因此思要看守需要更多更强的战略“续力”。另一方面，毕竟战略姿态的改动已是既定的事实，经过近期回调情绪已基本回首到合理位置。回头看，10月中旬以来的盘整走势也与咱们的判断基本吻合，近期海潮不惊的走势更是体现出现时商场正在处于预期与战略齐全的某种“弱均衡”。

　　图表：恒生指数风险溢价近期看守在7.0%隔邻，相配于本年5月商场反弹时水平

　　贵府起头：Bloomberg，中金公司计划部

　　除了预期的弱均衡外，商场不肯“胡为乱做”的另一个进攻原因，是行将迎来的表里部事件过于进攻但却尚不轩敞，一是好意思国大选的最终包摄，二是国内刺激的力度大小：1）一方面，跟着11月5日大选日的不停周边，好意思国大选不仅莫得变得更轩敞，反而愈发胶著。两个要津扭捏州（密歇根和威斯康辛）民调的反复，以及另一个要津扭捏州宾夕法尼亚提前投票中民主党选民的高比例，王人又让东说念主悲悼特朗普的胜率，致使一度诱发了“特朗普来回”的逆转，这也使得商场难以单边下注，只可不雅望恭候。2）另一方面，国内刺激规模的大小，在大部分投资者预期中，或径直与好意思国大选的扫尾挂钩，尤其是东说念主大常委会也在基本吞并本事召开。上周，路透社报说念，这次财政有望出台较任性度刺激辞别用于异日三年化债与异日五年收储[1]。不外即便这一较大规模，比较咱们测算来填补产出缺口或提振社融匹配时势增长的所需规模，以及每年地点债付息老本，王人依然偏小。意会了这少许，也就不难意会为何上周商场对这一报说念和10月PMI超预期回升至推广区间（50.1%）王人反应不大的原因。

　　图表：从博彩赔率上看，近期民主党哈里斯选情有所回升，大选不笃定性犹存

　　贵府起头：Google，中金公司计划部

　　图表：比较咱们测算来填补产出缺口或提振社融匹配时势增长的所需规模，本次路透社报说念规模王人偏低

　　贵府起头：Wind，中金公司计划部

　　近期外资动朝上，也能够反馈出外投不雅望的气派：1）商场天然震憾，但被迫资金时隔5周后再度转为流出，标明部分非机构投资者选拔“落袋为安”；2）主动资金流出扩大，长线基金为主导的主动型基金流出规模进一步扩大至3亿好意思元（vs． 上周流出2.4亿好意思元），再度印证咱们的判断，即长线资金此前流入更多是因为大涨本事减少低配驻防跑输太多，但大幅回流致使超配仍需要更多要求（《哪些外资是流入主力》）；3）南向资金虽延续流入，但流入规模仅为此前一周的一半。

　　下周，商场最为瞩筹画焦点等于好意思国大选。若是不出无意的话，大选扫尾将于北京本事周三11月6日中午傍边出炉。随后，周四将迎来好意思联储11月FOMC会议以及粗略率再度25bp降息，周五迎来东说念主大常委会对于财政刺激的最终扫尾。阐述咱们在《大选前的来回策略》中的分析，

　　► 若特朗普胜选，尤其是共和党同期箝制众议院（“共和党全胜”），有可能会在短期内进一步助推“特朗普来回”，并加多中国商场对关税风险的担忧。在此前的来回中，精深金钱如好意思债利率、好意思元、黄金、好意思股动力和金融股、特朗普媒体科技集团，墨西哥比索以及越南股汇王人如故有赫然反应，唯有中国商场的出口链反应较小，对好意思出口占比较高的公司并莫得大幅跑输，存在赫然的预期差。一个可能的解说是，商场反而更多关心这种风险下国内战略加码的恶果，但咱们指示这一预期差在这种情况下的可能风险。港股在这种情况下，由于受外部风险情绪与资金敞口更大，因此也可能会体现出比较A股商场更多的波动。

　　图表：比较国外金钱，中国出口链可能尚未赫然反馈选情变化

　　贵府起头：FactSet，中金公司计划部

　　不外，若是真的因此出现较大波动，咱们觉得也无谓过于悲悼，反而不错择机再戒指买入。这是因为，在现时国内“应激式”的战略响应函数下，若是出现更大的外部冲击或有望倒逼出更任性度的财政刺激，这亦然商场尤为关心下周宇宙东说念主大会议能否为行情提供下一阶段催化剂的进攻原因。何况，港股现时具有上风的互联网成长板块正本对外需的敞口也不大。咱们测算，60%的全面关税对出口和增长的负担，需要接近3万亿东说念主民币的增量财政刺激对冲（《好意思国大选的四种景况推演》、《大选如何影响中国商场？》）。

　　图表：广义财政赤字脉冲猜测，从历史教导上看，出口弱则战略强

　　贵府起头：Wind，中金公司计划部

　　► 比较之下，由于预期的提前计入，其他情形王人难以支合手“特朗普来回”的不时，天然，特朗普胜选+民主党众议院依然会带来关税担忧，但举座上对各人金钱和中国商场的增量扰动会偏小。不外，这可能也意味着战略预期的下降，商场难以解脱震憾样式，打不开场所，依然以现在的结构行情为主。话虽如斯，换个角度看，在经济调结构的历程中，震憾未必是赖事，急涨却未必是善事，这种情形可能更近似2019年反弹后结构性行情下的弱均衡。

　　图表：历史教导披露较大规模加杠杆后频频带来更为漫长且灾荒的去杠杆阶段

　　贵府起头：Wind，中金公司计划部

　　上周国表里经济数据王人有一些超预期，但不改动也不影响举座宏不雅趋势。一方面，跟着国内降息降准、超恒久尽头国债支合手大规模成立更新以及耗尽品以旧换新等逆周期调遣机制在10月进一步落地，国内10月官方制造业PMI链接第二个月回升并自4月以来初次回到推广区间（50.1% vs． 商场一致预期49.9%）。尽管战略开动PMI重回推广，但结构上来看主要由补库存开动的原材料制造业带动，而其它大类行业环比下降，披露制造业改善仍不屈衡。此外，9月规模以上工业企业利润同比下降27.0%，较8月降幅扩大10个百分点。另一方面，好意思国10月非农新增仅1.2万东说念主，大幅低于商场预期的10万东说念主，且8月与9月的非农数据也王人有所下修。不外这一大幅遇冷的数据公布之后，商场反应并不剧烈，可能是商场和好意思联储王人更关心好意思国大选的扫尾且之前还有本月数据可能转负的预期。因此对于下周好意思联储既定的降息25bp并不会带来较大影响。

　　图表：10月中国制造业PMI再度回首推广区间

　　贵府起头：Wind，中金公司计划部

　　建树层面，咱们觉得商场仍以震憾和结构性行情为主，同期密切关心大选后国表里战略变化。更大的波动可能带来更多刺激的支合手，而更少的冲击则对应基本看守近况。结构上，不时关心港股具有上风的结构性契机，即便商场出现波动，也更有韧性，如港股互联网科技成长；分成金钱也可能受益于商场波动和央行新的互换便利器具的落地算作对冲。此外，出口链和直给与益于财政刺激的顺周期，包括耗尽、地产链和非银行金融，可能呈现此消彼长的场所。

　　具体来看，复古咱们上述不雅点的主要逻辑和本周需要关心的变化主要包括：

　　1） 战略开动10月中国PMI重回推广区间，但结构分化改善仍不屈衡。10月中国官方制造业PMI环比飞腾0.3ppt至50.1%，高于商场预期（Bloomberg预测中值为49.9%）；10月非制造业商务行为指数环比飞腾0.2ppt至50.2%。降息降准、超恒久尽头国债支合手两新、以及财政投放加快等战略开动PMI重回推广，但结构上来看主要由补库存开动的原材料制造业所带动，其他大类行业环比下降，大中型企业环比飞腾，而微型企业环比下降。行业和结构的分化披露制造业改善仍不屈衡，需待更多增量战略的复古。基建复古建筑业，而房屋建筑业仍然偏弱。国庆假期鼓励出行有关就业业。

　　2） 9月国内规模以上工业企业利润大幅下降，老本飞腾赫然负担。2024年9月，规模以上工业企业利润同比下降27.0%，较2024年8月的降幅扩大10个百分点。工业企业利润降幅扩大，有基数效应，也有老本飞腾的成分，但后者影响更大。利润结构上，采矿业、制造业利润增速下滑，公用功绩利润增速有所回升。采矿业中，有色行业利润增速较高，煤炭、石油等行业利润不时下滑。制造业中，上中卑劣利润降幅有所扩大，有色冶真金不怕火、电气机械的利润增速有所回升。库存方面，工业企业本色库存不时飞腾。

　　图表：9月国内规模以上工业企业利润大幅下滑

　　贵府起头：Wind，中金公司计划部

　　3）10月好意思国非农遇冷，好意思联储下周粗略率不时降息25bp。10月非农新增仅1.2万东说念主，大幅低于商场预期的10万东说念主，各个行业精深回落，波音歇工和佛罗里达9月底与10月初的两场飓风所带来的短时冲击王人无疑变成很大侵略。此外，8月非农从15.9万下修正至7.8万，9月非农从25.4万下修至22.3万，整个下修11.2万。平静率4.1%，基本合手平于前值与预期；小时工资增速环比0.4%，高于预期的0.3%，也王人有助于缓解商场的担忧。总结上看，这个数据不影响好意思国经济主义判断的大局，即举座的确是在放缓，但也没一个月之前商场悲悼要阑珊硬着陆的那么差，是以也不影响下周好意思联储粗略率不时降息25bp。

　　4）国外主动资金流出扩大，被迫再度转为流出，南向资金流入放缓。具体看，来自EPFR的数据披露，放弃10月30日，国外主动型基金流出国外中资股商场扩大至3.0亿好意思元（vs． 上周流出2.4亿好意思元）。与此同期，国外被迫型资金时隔5周再度转为流出，规模为3.8亿好意思元（此前一周流入5.8亿好意思元）。或体现出外资在后续好意思国大选与国内战略出台前更多选拔不雅望乃至先行赚钱回吐的气派。与此同期，南向资金本周流入放缓至151.9亿港币，日均流入30.4亿港币，较此前一周日均流入72.9亿港币赫然减弱。

　　图表：国外主动资金加快流出，被迫资金相同转为流出

　　贵府起头：EPFR，Wind，中金公司计划部

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背负裁剪：王旭 开云kaiyun